長江證券 劉俊

   監(jiān)管部門、交易機構(gòu)和證券公司已經(jīng)籌備股指期貨和融資融券業(yè)務達四年之久，各項技術準備工作基本完畢，期貨公司的第一次分類評級工作也已完成。我們認為這兩項業(yè)務不僅值得等待，并且今日資本市場的規(guī)模和換手率已不可同日而語，在業(yè)務發(fā)展成熟階段對證券公司的業(yè)績提升度有望更高。

　　股指期貨革新券商自營業(yè)務模式

　　在衍生品豐富的美國市場，期貨和期權(quán)相關衍生品交易成為券商經(jīng)紀業(yè)務的重要，并使券商開發(fā)出各種衍生套利工具，由傳統(tǒng)的賺取股票二級市場價差的模式轉(zhuǎn)型為套利為主的盈利模式。因此，我們認為股指期貨業(yè)務不僅是對券商的IB業(yè)務有較大的貢獻，更深遠的意義體現(xiàn)為市場交易制度的持續(xù)創(chuàng)新基礎和券商自營模式的革新。

　　美國經(jīng)驗表明融資融券平均規(guī)模是證券公司凈資產(chǎn)的2.27倍

　　根據(jù)美國和日本市場融資融券業(yè)務的情況，融資融券的規(guī)模和杠桿倍數(shù)與證券公司凈資產(chǎn)規(guī)模密切相關，一般超過證券公司凈資產(chǎn)的2倍�？紤]到業(yè)務的推廣程度和客戶熟悉度，我們預計成熟階段融資融券的規(guī)模在股票成交量的6%以上，參與融資融券業(yè)務的客戶資產(chǎn)周轉(zhuǎn)倍數(shù)在10倍以上。

　　融資融券規(guī)模和收入隨行情波動較大

　　研究表明，美國和日本券商融資融券的規(guī)模和收入隨行情波動較大，在1999年和2006年的牛市，美國券商融資融券業(yè)務規(guī)模接近2500億美元，而在熊市階段融資融券規(guī)模、利率、收入均下降較快。

　　預計成熟階段融資融券業(yè)務收入貢獻率超15%

　　美國和日本的小型經(jīng)紀型券商和大型綜合券商融資融券業(yè)務收入貢獻率差別較大，小型經(jīng)紀類券商融資融券業(yè)務收入在3%~5%左右，大、中型經(jīng)紀業(yè)務較發(fā)達的券商該項收入比重普遍在5%以上，有的達到10%以上，業(yè)務收入接近甚至超過了投行等傳統(tǒng)業(yè)務收入。我們預計國內(nèi)券商該項業(yè)務的收入貢獻率能達到15%~22%左右。

　　新業(yè)務不僅依靠資本，更取決于證券公司的實力股指期貨的IB業(yè)務對券商的網(wǎng)點數(shù)量、套利業(yè)務對證券公司的自有資金規(guī)模、融資融券業(yè)務對優(yōu)質(zhì)客戶的比重等都提出了較高的要求，因此新業(yè)務的推出將使各券商的盈利能力分化。我們認為上市券商業(yè)績好于預期、基本面向好的趨勢下，新業(yè)務的推出預期是股價的持續(xù)催化劑，建議重點關注光大證券、國元證券和中信證券。