(三)中國貨幣信用膨脹是一個不爭的事實

　　本次國際金融危機之后，在短短不足五年內，我國貨幣信貸的投放總量大大超過解放以來前58年之總和，我國貨幣超發(fā)、信用膨脹的嚴重問題顯而易見，是一個不爭的事實。

　　這種不經(jīng)意間發(fā)生的變化，反映在經(jīng)濟增速上好像并不明顯，但內在結構卻發(fā)生了深刻變化。以外貿(mào)出口拉動為主的經(jīng)濟增長模式，通常會因出口創(chuàng)匯而源源不斷地帶來巨額現(xiàn)金流，并保持國內流動性充裕;而以政府固定資產(chǎn)投資拉動為主的經(jīng)濟增長模式，其自身產(chǎn)生不了現(xiàn)金流(因為政府投資多半是消耗型的)，只能以銀行不斷擴大的貨幣信貸和其他負債來支撐和維持。

　　反映在貨幣信用上，就是信貸規(guī)模和貨幣供應量的持續(xù)快速膨脹。本次國際金融危機之后，在短短不足五年內，我國貨幣信貸的投放總量大大超過解放以來前58年之總和，我國貨幣超發(fā)、信用膨脹的嚴重問題顯而易見，是一個不爭的事實。

　　這里的關鍵問題，不僅在于2009年本外幣貸款當年巨增10萬多億元，而且在于從此將中國的當年新增貸款額推上一個“高臺”。如果我們以2003-2008年，在中國經(jīng)濟保持雙位數(shù)高速增長時期的本外幣貸款平均增長率約為15%來衡量和測算的話，那么2009年因陡然跳高的基數(shù)而對以后年份形成的信貸多增，至2012年四年累計約達10萬億元之巨。

　　更為重要的是，2009年在新增貸款成倍擴張之后，中央銀行又祭出計劃經(jīng)濟時期實行的所謂“規(guī)�？刂啤钡睦限k法，用以嚴控當年新增貸款規(guī)模，這使2010年之后中國每年的新增貸款額看起來的確得以控制，從未超過2009年創(chuàng)造的10萬億元大關。但貨幣信用膨脹之勢卻猶如滔滔江水，并未止步于此，而是在銀行信貸規(guī)模嚴格受控的表象下，非信貸類融資規(guī)模卻迅速擴張。2012年全國社會融資總額達到創(chuàng)紀錄的15.8萬億元，是2007年的2.6倍多。

　　并且，這種調控直接帶來兩個問題。第一是“規(guī)�？刂啤钡男�應成疑。由于商業(yè)銀行本能地會選擇“繞規(guī)�！钡刃袨�，客觀上還起到催生“影子銀行”膨脹的作用。并且，可能還會引發(fā)一個不良效果，那就是掩耳盜鈴——自欺欺人。第二個問題是貨幣信用的不真實反映。銀行為了規(guī)避“規(guī)�？刂啤焙唾Y本充足率等監(jiān)管要求，將大量風險資產(chǎn)轉為表外，這不僅直接影響信貸活動的真實性，而且還會影響到貨幣供應量的真實統(tǒng)計。

　　同時，也反映出近年來我國在貨幣信用的管理與控制上，明顯存在的三個重大問題。第一是被動。因為中國的基礎貨幣投放主要是由收購外匯所形成，而在美聯(lián)儲長期實行量化寬松貨幣政策的背景下，人民幣面臨持續(xù)的升值壓力，這導致中國的外匯儲備長期以來持續(xù)不斷地巨額增加，并造成國內流動性的嚴重過剩。第二是采取貨幣方法用以化解經(jīng)濟中的結構性問題，這必然極易引發(fā)通貨膨脹并造成經(jīng)濟的泡沫化。最典型的一個事例，就是2008年為了抗擊國際金融危機的沖擊，由地方各級政府組建大量融資平臺公司進行大肆的融資及投資活動。第三是過松。由于前兩個問題的長期存在與積累，必然導致貨幣多發(fā)與過松，近幾年中國已成為全球貨幣信用膨脹最嚴重的國家之一，今年以來更引起全球的普遍關注和熱議。

　　(四)經(jīng)濟泡沫化的邏輯梳理

　　帶來的自然后果，就是在產(chǎn)生大量結構性矛盾并難以化解的同時，還會形成通貨膨脹及經(jīng)濟泡沫化的嚴重問題。

　　將以上所述進行一個簡要梳理，我們可以得出如下主要觀點：(1)在中國改革開放30多年來的經(jīng)濟增長中，外貿(mào)進出口發(fā)揮了至關重要的拉動作用，從而形成中國外向型經(jīng)濟增長模式。(2)但這種模式在2008年之后卻受到國際金融危機的嚴重沖擊，從此打斷了中國外貿(mào)進出口長期高速增長的穩(wěn)定局面，并同時預示或宣告這種增長模式的危機。(3)2009年國家強力出臺的“4 10”萬億元巨額財政信貸刺激計劃，使中國經(jīng)濟的增長模式發(fā)生了一個重大改變，將長期以來主要依靠出口拉動，改變?yōu)楦�加倚重投資拉動。(4)政府融資平臺公司的迅速崛起以及巨額投資，根本改變了中國的固定資產(chǎn)投資結構。并且，由于平臺公司的融資模式，主要以地方土地收入作為抵押和補償，并以基礎性、公益性投資為主，并不能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流，這就需要中央銀行釋放巨額的貨幣信用進行支持。(5)帶來的自然后果，就是在產(chǎn)生大量結構性矛盾并難以化解的同時，還會形成通貨膨脹及經(jīng)濟泡沫化的嚴重問題。

　　有關中國經(jīng)濟的泡沫化問題，具體可由幾項指標來反映：

　　(1)經(jīng)濟貨幣化指數(shù)，即廣義貨幣供應量M2與GDP之比，2012年中國已達188%，并且仍處于持續(xù)的上升之中。即使與發(fā)達國家相比，中國也屬世界上最高國家之一。據(jù)世界銀行統(tǒng)計，2012年全球主要發(fā)達經(jīng)濟體中，日本最高為241%，其次是德國、英國、法國、澳大利亞等，分別為175%、164%、158%和103%，美國則更低，為90%。并且，中國的GDP均由當年現(xiàn)價進行計量和統(tǒng)計，本身就包含了貨幣擴張、通貨膨脹的因素;若將這些因素剔除，中國的貨幣膨脹、經(jīng)濟泡沫化問題就更顯突出。每個國家都存在類似問題，但相對比較，近幾年中國已成為全球貨幣膨脹最嚴重的國家。這個指標本身，也反映出通貨膨脹及經(jīng)濟泡沫化之嚴重程度。

　　(2)固定資產(chǎn)投資與GDP之比，2012年中國首次突破70%�；仡櫄v史，本世紀初期中國固定資產(chǎn)投資占GDP的比重不足1/3，2006年首超50%，2008年在國際金融危機之后迅速升高，2012年達到驚人的70.3%。同時，在2003年之前，我國每年的消費品零售總額均大于固定資產(chǎn)投資額，2003年之后開始發(fā)生逆轉，并從此使兩者走上了分道揚鑣、差額持續(xù)擴大之路。一般來說，一國的投資率水平應大致保持一個合理水平，發(fā)達國家大約維持在25%。中國作為發(fā)展中大國，在一定時期出現(xiàn)投資率較高的情況，應存在一定的合理性。但長期持續(xù)過高卻是經(jīng)濟增長不平衡、不健康的反映，長此以往必將難以為繼，并會帶來經(jīng)濟增長中的一系列結構性矛盾。

　　(3)PPI和CPI的長時間背離現(xiàn)象。自2012年3月伊始，中國的PPI指數(shù)至今已連續(xù)18個月出現(xiàn)下降，而同期CPI卻長期保持頑強的上漲之勢，兩者之間如此長時間的背離現(xiàn)象，在歷史上還未曾出現(xiàn)。這至少反映出兩個問題：產(chǎn)能出現(xiàn)長期過剩現(xiàn)象，企業(yè)生產(chǎn)形勢并不景氣;在持續(xù)的“去產(chǎn)能化”過程中，通脹壓力卻揮之不去，足見貨幣信用膨脹之嚴重性。

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